A encruzilhada do Searcher: Lições de Quixote diante da decisão de seguir ou desistir de um deal

POR OBEDE FRANKLIN MOURA E SILVA JUNIOR 05/08/2025

“Nisto chegou a um caminho em cruz, e para logo lhe vieram à lembrança as encruzilhadas em que os cavaleiros andantes se detinham a pensar por onde tomariam. Para os imitar, se conservou quieto por algum espaço, e, depois de ter muito bem cogitado, deixouo à escolha do Rocinante, o qual seguiu o seu primeiro intuito, que foi correr para a cavalariça.” (D. Quixote, Capítulo IV, Livro Primeiro, de Cervantes)

Em uma operação de M&A conduzida por search funds, há um momento decisivo, que pode se repetir mais de uma vez na jornada do empreendedor: a descoberta de uma contingência relevante durante as diligências iniciais na empresa-alvo. Nessa fase, ainda longe da assinatura de contratos definitivos, o searcher se vê diante de um dilema clássico: vale a pena seguir, aprofundar investigações, mobilizar assessores e tentar negociar proteções jurídicas? Ou é melhor cortar perdas, preservar recursos e energia, e partir para outra oportunidade?

Recentemente, fui contatado por três searchers diante desse mesmo dilema e me lembrei da encruzilhada enfrentada por Dom Quixote, de Cervantes. Ao contrário do ingênuo herói, que deixa seu cavalo tomar por ele decisões tão sérias, o searcher precisa distinguir com precisão os riscos reais dos aparentes, para não travar batalhas inúteis – e, por vezes, não perder bons negócios.

O que considerar diante da contingência?

Ao identificar uma contingência, é necessário avaliar:

(a) Materialidade: qual o impacto financeiro potencial? Ela afeta o valor do negócio ou sua viabilidade? Ela tem o condão de afastar potenciais investidores?
(b) Origem: a contingência é fruto de má-fé, erro, informalidade ou uma prática recorrente do setor?
(c) Probabilidade de risco: a chance de materialização é remota, possível ou provável?
(d) Relevância para o modelo operacional futuro: o risco estará “mitigado” após o fechamento, ou segue sendo uma ameaça persistente?

Como convencer investidores a seguir?

Searchers devem atuar como tradutores de riscos para os investidores, conectando os aspectos jurídicos à tese econômica do deal. Sumarizando as conversas recentes que tive com searchers, vejo algumas estratégias eficazes para, caso o searcher esteja otimista com o deal, convencer os investidores a seguir na negociação:

(a) Benchmark: apresente como outros deals similares trataram riscos equivalentes (ex: contingências fiscais comuns em empresas familiares não formalizadas; ou a recorrência da “PJotização” em empresas de tecnologia);
(b) Análise comparativa: mostre que, mesmo com a contingência, o risco-retorno do investimento permanece atrativo; e
(c) Plano de mitigação: esboce desde já possíveis soluções jurídicas e operacionais para endereçamento do risco.

Mecanismos jurídicos preliminares para mitigar riscos

Ainda que em fase inicial, é possível negociar medidas que tragam maior segurança ao searcher e seus investidores:

(a) Legal Opinion: convença inicialmente o vendedor a custear uma opinião legal de um advogado de sua confiança, a qual deverá indicar a contingência e o correspondente “risk assessment”, sugerindo, ainda, estruturas jurídicas futuras de enderaçamento do risco;
(b) Interrupção da Auditoria: enquanto a opinião legal não estiver sido apresentada aos investidores e estes tenham sido devidamente convencidos de que é possível conviver com o risco, vale suspender a auditoria em curso de modo a controlar os custos e despesas; e
(c) Aditivo ao LoI ou MoU: caso o searcher se convença de continuar as investigações e negociações para aquisição da empresa-alvo, é recomendável aditar o instrumento preliminar celebrado com o vendedor (seja uma Carta de Intenções, Memorando de Entendimentos, Term Sheet) de modo a prever a existência da contingência identificada e de mecanismos de garantia e indenização caso a contingência se transforme em perda. Esse endereçamento no “early stage” favorece muito uma negociação mais ágil e em bons termos dos documentos definitivos da transação.

Minhas Últimas Considerações

O searcher é, ao mesmo tempo, um detetive, um negociador e um tradutor de riscos. Saber quando desistir é tão importante quanto saber quando – e como – lutar. Diferentemente de Dom Quixote e seu companheiro Rocinante, o bom empreendedor não toma decisões com base no imediatismo das emoções, mas segue adiante apenas quando há razão, estratégia e amparo jurídico.

O dilema é inevitável. Mas com análise criteriosa, comunicação transparente com investidores e criatividade jurídica, é possível atravessar essa encruzilhada com segurança.

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